Анализ результата хеджирования и тактики спекулятивных операций. Оценка эффективности хеджирования Оценка результатов хеджирования

В соответствии с МСФО (IAS) 39, операция может учитываться как операция хеджирования, если оно эффективно. Существует несколько самостоятельных обязательных тестов, которые должны проводиться перспективно и ретроспективно:

Перспективное тестирование эффективности должно проводиться в начале операции хеджирования и на каждую последующую отчетную дату в течение срока действия хеджа. Результаты тестирования должны демонстрировать, что ожидавшиеся компанией изменения справедливой стоимости или денежных потоков, относящиеся к хеджируемой статье, почти полностью (т.е. практически на 100% ) будут компенсированы изменениями справедливой стоимости или денежных потоков, относящихся к инструменту хеджирования.

Ретроспективное тестирование эффективности проводится на каждую отчетную дату в течение срока действия хеджа в соответствии с методикой, предусмотренной документацией операции хеджирования. Результаты тестирования должны показать, что отношения хеджирования были высокоэффективными, поскольку фактические результаты хеджирования находились в диапазоне 80-125%.

Эти ожидания могут быть продемонстрированы различными способами, включая сравнение изменений справедливой стоимости, имевших место в прошлом, или денежных потоков хеджируемой статьи, относящихся к хеджируемому риску, с изменениями, имевшими место в прошлом, справедливой стоимости или денежных потоков по инструменту хеджирования; или демонстрирование высокой степени статистической взаимосвязи между справедливой стоимостью или денежными потоками хеджируемой статьи и справедливой стоимостью и денежными потоками инструмента хеджирования.

Эффективность оценивается, как минимум, на момент, когда компания составляет ежегодную или промежуточную финансовую отчетность.

Если основные условия инструмента хеджирования и хеджируемого актива, обязательства, твердого обязательства или прогнозируемой с высокой вероятностью сделки одинаковые, изменения справедливой стоимости и денежных потоков, связанные с хеджируемым риском, могут быть взаимно компенсированы в полном объеме, как в начале хеджа, так и впоследствии.

Процентный своп может быть эффективным хеджем, если условная и основная суммы, условия, даты пересмотра цен, даты получения процентов и основной суммы долга, а также платежи по процентам и выплаты основной суммы долга, и основа оценки процентных ставок одинаковы для инструмента хеджирования и для хеджируемой статьи.

Хеджирование прогнозируемой с высокой вероятностью покупки товара по форвардному контракту может быть высоко эффективным, если:

1)заключен форвардный контракт на покупку такого же количества аналогичного товара в то же самое время и в том же самом месте, где будет проходить хеджируемая прогнозируемая сделка по покупке товара;

2)справедливая стоимость форвардного контракта вначале равна нулю; и

3)изменение дисконта или премии по форвардному контракту исключается

из оценки эффективности и учитывается в ОПУ

или изменение ожидаемых денежных потоков по прогнозируемой с высокой степенью вероятности сделке основано на цене форвардного контракта за товар.

Иногда инструмент хеджирования компенсирует только часть хеджируемого риска. Например, хедж не будет полностью эффективным, если инструмент хеджирования и хеджируемая статья выражены в разных валютах, курсы которых изменяются по-разному.

Также хеджирование риска процентной ставки с использованием производного инструмента не будет полностью эффективным, если часть изменения справедливой стоимости производного инструмента связана с кредитным риском контрагента.

Оценивая эффективность хеджирования, компания обычно учитывает временную стоимость денег. Фиксированная процентная ставка по хеджируемой статье не должна полностью совпадать с фиксированной процентной ставкой по свопу, предназначенному для хеджирования справедливой стоимости.

Плавающая процентная ставка по приносящему процентный доход активу или обязательству также не должна быть такой же, как и плавающая процентная ставка по свопу, предназначенному для хеджирования денежных потоков. Справедливая стоимость свопа определяется на основе чистых расчетов по нему.

Фиксированные и плавающие ставки по свопу могут изменяться, не оказывая воздействия на нетто- расчеты, если они изменяются на одну и туже величину.

Операция хеджирования не проходит тест на эффективность

Если отношения хеджирования не проходят тест на эффективность, учет хеджирования прекращается с последней даты, на которую хеджирование было эффективным; как правило, это будет началом периода, в котором хеджирование не проходит тест на эффективность.

Если хеджирование не проходит тест на эффективность, в этом периоде нельзя применять учет хеджирования.

Неэффективность хеджирования может возникнуть по ряду причин, в том числе связанным с хеджируемой статьей или инструментом хеджирования:

инструменты номинированы в разных валютах;

имеют разные сроки погашения;

базируются на разных процентных и фондовых индексах;

базируются на ценах товаров на разных рынках;

подвержены рискам разных контрагентов; или

если инструмент хеджирования имеет в начале хеджирования справедливую стоимость, не равную нулю.

Неэффективность хеджирования должна регулярно и незамедлительно отражаться в ОПУ.

Даже если хеджирование проходит приведенное выше тестирование на эффективность, оно может не быть абсолютно эффективным. Любая неэффективность признается в ОПУ за текущий период.

Производный инструмент нельзя учитывать как инструмент хеджирования, когда он применяется впервые. Однако использование иного производного инструмента, отличного от того, что применялся вначале, может вызвать определенную неэффективность хеджа.

Какие методы следует использовать для оценки эффективности хеджирования ?

МСФО (IAS) 39 не указывает единственный метод оценки эффективности хеджирования, как при перспективном, так и при ретроспективном тестировании. Применяемый компанией метод зависит от стратегии управления риском и должен быть документально оформлен в начале отношений хеджирования. Наиболее часто применяются следующие методы:

сравнение основных условий договоров;

метод долларового взаимозачета; и

регрессионный анализ.

Сравнение основных условий

Данный метод заключается в сравнении основных условий инструмента хеджирования с условиями хеджируемой статьи. Предполагается, что отношение хеджирования будет высокоэффективным, если все основные условия полностью совпадают – например:

условные и основные суммы,

кредитный риск,

ценообразование,

дата пересмотра цен (совмещена с датой тестирования),

валюта денежных потоков

и нет характеристик (например, встроенных опционов), которые сделают недействительным допущение идеальной эффективности.

Данный метод не требует расчетов

Данный метод может быть использован только в ограниченных случаях, описанных выше, но в этих случаях это самый простой способ показать, что ожидается высокоэффективное хеджирование (перспективное тестирование эффективности).

Необходима отдельная оценка ретроспективного тестирования эффективности, так как неэффективность может возникнуть даже в случае совпадения основных условий; например, в результате изменения ликвидности хеджирующего производного финансового инструмента или кредитоспособности контрагента по производному инструменту.

Метод долларового взаимозачета

Это количественный метод, заключающийся в сравнении изменения справедливой стоимости или денежных потоков хеджируемого инструмента и изменения справедливой стоимости или денежных потоков хеджируемой статьи, связанной с хеджируемым риском. В зависимости от процедур компании по управлению риском данный тест может проводиться одним из следующих способов:

1) на кумулятивной основе (т.е., на основе сравнения, сделанного в начале хеджирования), или

2) по периодам (т.е., на основе сравнения, проведенного с последней даты тестирования).

Хедж считается высокоэффективным, если компенсация прибыли и убытка по объекту хеджирования и инструменту хеджирования находятся в пределах 80%- 125%.

Метод долларового зачета может применяться с использованием разных методик, включая следующие:

Метод гипотетического производного инструмента . Хеджируемый риск моделируется как производный инструмент, называемый «гипотетический производный инструмент» (так как он не существует). Метод производного инструмента сравнивает изменения справедливой стоимости денежных потоков инструмента хеджирования с изменением справедливой стоимости денежных потоков гипотетического производного инструмента.

Метод ставки-ориентира . Это вариант метода гипотетического производного инструмента. Ставка-ориентир – это «целевая» ставка, установленная для хеджирования При хеджировании процентной ставки долгового инструмента с плавающей ставкой с использованием свопа процентной ставки, ставка-ориентир обычно бывает фиксированной ставкой свопа в начале хеджа. Метод ставки – ориентира, прежде всего, определяет разницу между фактическими денежными потоками хеджирующей статьи и ставки-ориентира. Затем сравнивается изменение суммы или стоимости этой разницы с изменением денежных потоков или справедливой стоимости инструмента хеджирования (См. Раздел 2, Вопросы и ответы, 3.8).

Метод анализа чувствительности к уровню риска . Данный метод применяется для оценки эффективности хеджирования в будущем. Этот метод заключается в оценке предполагаемого изменения базового хеджируемого риска (например, 10% изменение хеджируемого обменного курса валюты) по инструменту хеджирования и хеджируемой статье.

При применении метода долларового взаимозачета для ретроспективной оценки эффективности хеджирования, используется преимущество данного метода в определении образовавшейся суммы неэффективности и сумм, необходимых для бухгалтерских проводок.

Регрессионный анализ

Статистический метод исследует наличие статистической взаимосвязи между хеджируемой статьей и инструментом хеджирования. Регрессионный анализ включает определение «линии наилучшего соответствия» и затем оценивает «точность приближения» данной линии. Метод обеспечивает сопоставления, используя систематический подход: величина, на которую одна переменная величина, «зависимая» будет отличаться от изменений другой, «независимой» переменной. В случае оценки эффективности хеджирования данный метод устанавливает наличие взаимосвязи изменения стоимости хеджируемой статьи и хеджирующего производного инструмента. Независимая переменная величина отражает изменения стоимости хеджируемой статьи, а зависимая переменная отражает изменение стоимости инструмента хеджирования.

Существуют три основных вида тестовой статистики для определения эффективного отношения хеджирования при использовании регрессионного анализа:

1) Угол наклона линии должен быть отрицательным: -(0.8)

(Если угол наклона линии положительный, отношения хеджирования нет (т.е., инструмент хеджирования не смягчает хеджируемый риск). Если угол наклона отрицательный, но не соответствует параметрам –(0.8) – (1.25), то существует определенное отношение хеджирования, но оно недостаточно сильное для прохождения теста на эффективность)

2) Коэффициент вероятности > 0,96; и

3) Статистическая достоверность общей регрессионной модели (F- статистическая) должна быть существенной и составлять 95% или более уровня доверия.

С точки зрения бухгалтерского учета будущих периодов регрессионный анализ показывает, является ли отношение достаточно эффективным, чтобы его можно было применять как учет хеджирования. Данный анализ не дает оценки неэффективности, и не дает сумм, необходимых для бухгалтерских проводок, результаты анализа демонстрируют, что «тест на проверку высокой эффективности» пройден успешно.

В дипломной работе рассматривалось несколько стратегий. Была рассчитана выручка Группы компаний ОАО «Полюс золото» при реализации продукции по спот цене. Доходы компании прямо зависят от конъюнктуры рынка. Поэтому в случае продолжительной коррекции на рынке золота или смены тренда на медвежий, компания, может значительно снизить доходы, что отразиться на эффективности работы предприятия.

Учитывая возможность коррекции на рынке золота и следовательно снижения цен на данную продукцию, рассматривались инструменты хеджирования, способные снизить ценовые риски компании. Результаты моделирования представлены в табл. 3.7.

Таблица 3.7

Результаты моделирования

По итогам реализации золота по первому контракту, наилучшие результаты показала стратегия сочетания форвардного контракта и фьючерсного. За счет снижения цен к моменту первой поставки, используя форвардный контракт, продукция была реализована по более высокой цене. Однако за счет использования фьючерса, убыток по фьючерсу снизил прибыль по форварду. Противоположная ситуация произошла к моменту второй поставки. Поскольку фьючерсный контракт принес как прибыли, так и убытки, был рассмотрен ещё один контракт.

Хеджирование опционом «пут» позиции по форвардному контракту привело к тому, что выручка по данной стратегии уменьшилась в сравнении с предыдущей стратегией - форварда и фьючерса. Это связано с ростом цен по второму контракту. Использование фьючерсного контракта уменьшило убытки по форвардному контракту, за счет роста фьючерса за ценами рынка. В случае опциона, который лишь уменьшал риск снижения цены, при росте цен опцион не исполнялся и товар реализовывался по цене форвардного контракта. За счет того, что во втором контракте возможности форвардного контракта были не реализованы, наилучшие результаты показал опцион в стратегии со спот ценой. Опцион исполнялся в случае падения цен на спот рынке, в случае роста не исполнялся и товар реализовывался по высшим ценам сложившемся на рынке.

Учитывая возможность неисполнения форвардного контракта, наиболее привлекательной стратегией является реализация продукция по спот ценам и хеджирование данные позиции опционным контрактом «пут».

Таким образом, определяя полученную выручку с периоды коррекции, было выявлено, что финансовые инструменты биржевого рынка, а так же использование форвардного контракта обеспечивает уменьшение риска снижения цены. Использование данных инструментов требует определенных затрат и в определенный момент снижает возможную прибыль. Однако в случае приближающейся коррекции и изменения тренда, компании, использующие уже сейчас хеджирование, страхуют себя в будущем от изменения тренда. Определенные затраты, с которыми связано хеджирование будут незначительными с теми потерями, которые компания может понести если не будет использовать данные стратегии. Поэтому компаниям минерально-сырьевого комплекса, доходы которых зависят от мировых цен на производимую продукцию, важно оценивать динамику и состояние фондового рынка. Очень важно заранее прогнозировать, что бы позаботиться о хеджировании возможного снижения цен в будущем.

Для хеджирования своей позиции инвестор должен определить необходимое число фьючерсных контрактов, которые требуется купить или продать. При полном хеджировании требуемое число фьючерсных контрактов определяется по формуле:

Ситуация полного хеджирования, однако, встречается не часто, поэтому вышеприведенная формула должна быть дополнена коэффициентом хеджирования (или как его иногда называют, оптимальным коэффициентом хеджирования). Чтобы подойти к определению коэффициента хеджирования, представим себе портфель, состоящий из хеджируемого актива и фьючерсных контрактов, используемых для страхования (инвестор покупает хеджируемый актив и продает фьючерсные контракты). Стоимость портфеля равна:

Чтобы исключить риск потерь при небольшом изменении цены, должно выполняться следующее равенство:

Если коэффициент хеджирования равняется единице, то мы имеем случай полного хеджирования (формула 4.4.19). Коэффициент хеджирования должен учесть стандартное отклонение отклонения цены хеджируемого актива AS и фьючерсной цены AF и корреляцию между этими величинами. Поэтому в окончательном виде коэффициент хеджирования принимает следующий вид:

Графически коэффициент хеджирования представляет собой угол наклона линии регрессии AS относительно AF, как это показано на рисунке. Коэффициент рассчитывается на основе статистических данных отклонения цены спот и фьючерсной цены для рассматриваемого актива за предыдущие периоды. Длину временных периодов выбирают равной сроку хеджирования. Так, если актив хеджируется на два месяца, то берутся отклонения цен за ряд предыдущих двухмесячных периодов.

С учетом коэффициента хеджирования формула для определения числа фьючерсных контрактов принимает следующий вид:

Если взять в качестве примера данные представленные на рисунке, то по углу наклона линии регрессии определяем, что коэффициент хеджирования равен:

Это означает, что фьючерсная позиция должна составлять 98,73% от стоимости хеджируемого актива. Допустим, что объем одного фьючерсного контракта 10 облигаций ГКО. Хеджер предполагает застраховать покупку 300 облигаций. Ему необходимо купить:

7. Хеджирование фьючерсным контрактом на индекс акций

Рассмотрим пример хеджирования позиции инвестора с помощью фьючерсного контракта на индекс акций агентства АК&М100. Предположим, в августе инвестор располагает портфелем акций стоимостью 570 млн.руб., бета портфеля равна 1,2. Он планирует застраховать портфель на период до конца декабря. Цена декабрьского контракта на индекс равна 2100.

Поскольку инвестор занимает длинную позицию по акциям, то ему необходимо продать фьючерсные контракты. Число фьючерсных контрактов определяется по формуле:

8. Хеджирование фьючерсным контрактом на облигацию а) Хеджирование самой дешевой облигации

Фьючерсные контракты на облигации можно использовать для страхования позиций по облигациям. Рассмотрим вначале пример хеджирования самой дешевой облигации. Как известно, для исполнения фьючерсного контракта на облигацию для поставки инвестор выберет самую дешевую облигацию. Соотношение между изменением фьючерсной цены и цены самой дешевой облигации можно записать следующим образом:

Как следует из формулы (4.4.26), изменение фьючерсной цены равно изменению цены спот самой дешевой облигации, скорректированной на коэффициент конверсии. Формулу (4.4.26) можно переписать следующим образом:

Как видно из вышеприведенной формулы, коэффициент конверсии является для хеджирования самой дешевой облигации не чем иным, как коэффициентом хеджирования. Если K K >1 это говорит о том, что для хеджирования спотовой позиции необходимо открыть больше фьючерсных контрактов по сравнению со спотовой позицией, поскольку фьючерсная цена изменяется в меньшей степени, чем спотовая. Если К к <1, то следует открыть меньше фьючерсных контрактов по сравнению со спотовой позицией, так как фьючерсная цена изменяется в большей степени, чем спотовая. Общее число фьючерсных контрактов, которые необходимо открыть, определяется по формуле:

В формуле (4.4.28) отношение хеджируемой суммы к цене самой дешевой облигации представляет собой не что иное, как сумму номиналов самой дешевой облигации.

Дельта - это отношение цены опциона Call к изменению цены базового актива, то есть отношение стоимости купленных или проданных фьючерсных контрактов к текущей стоимости хеджируемого товара или отношение нестабильности портфеля, который должен быть хеджирован, к доходу от нестабильности инструмента хеджирования. От английского Hege ratio.

• Смысл коэффициента хеджирования

Коэффициенты хеджирования необходимы, когда колебания цен фьючерсного контракта и хеджируемого финансового инструмента не совпадают. Для хеджирования менее устойчивых финансовых инструментов используется большее число фьючерсных контрактов. Базисный риск можно измерить корреляцией цен на наличном и фьючерсном рынках. Чем ближе коэффициент корреляции к единице, тем больше связь динамики цен на соответствующие финансовые инструменты.

Для фьючерсных контрактов и FRA дельта - это число требующихся контрактов. Это число вычисляется следующим образом:

Риск для хеджированного портфеля нельзя считать полностью исключенным на все оставшееся время после его формирования, потому что дельта будет меняться при изменении цены акции и уменьшении срока действия опциона.

Будьте в курсе всех важных событий United Traders - подписывайтесь на наш

Предположим, рассчитан коэффициент хеджирования в период жизни хеджа. Логично было бы проверить, как соотносятся результаты хеджирования с использованием этого коэффициента с результатами, которые получились бы без хеджирования. На рынке меняются условия, могут возникнуть необычные события, поэтому нет уверенности в том, насколько хорош будет наш хедж. Однако в общем можно ожидать, что хедж уменьшит потери, которые были бы без него.

Рассмотрим следующий пример.

I декабря торговец топливом подписывает контракт на поставку 420 тыс. галлонов печного топлива на 16-й день каждого из следующих шести месяцев. Цена за каждую поставку предусмотрена в размере 51,5 цента за галлон. Текущая наличная цена составляет 52,50 цента. Торговец полагает, что в течение следующих 6 месяцев наличные цены будут падать, поскольку погода станет теплее и спрос упадет. Соответственно он планирует купить необходимое топливо для поставок непосредственно перед каждой датой поставки, избегая любых издержек хранения. Он готов платить любую наличную цену, которая сложится в момент закупок.

Для своей защиты от возможного повышения наличных цен торговец решает хеджировать, используя фьючерсный контракт на печное топливо. Он предполагает уравнение регрессии, похожее на то, что приведено выше, но использует данные по ежедневным ценам только за 11 месяцев года. Результаты проведенного им анализа показывают, что коэффициент хеджирования с мини-I мальным риском примерно равен 1 (р = 1).

Соответственно торговец хеджирует покупкой фьючерсных контрактов в объеме, необходимом для минимизации риска. В ча-!| стности, он занимает длинные позиции, которые синхронизирова-І ны с его форвардными обязательствами на поставку: 10 фьючерс-j ных контрактов на январь по 52,00 цента для покрытия декабрьской поставки; 10 контрактов на февраль по 51,41 цента для покрытия январской поставки; 10 мартовских фьючерсов по 48,96 цента; 10 апрельских фьючерсов по 46,83 цента; 10 майских фьючерсов по 45,58 цента и 10 июньских фьючерсов по "1 44,58 цента - всего 60 контрактов.

В табл. 11.3 показаны результаты этой стратегии хеджирования вместе с результатами без хеджирования. Графа 1 - наличная цена топлива на соответствующую дату поставки, когда торговец реально покупал топливо для поставки; гр. 2 - доход от каждой поставки; гр. 3 - издержки на приобретение топлива для поставки; гр. 4 - нетто-прибыль (убыток) от поставки без хеджирования.

Результаты фьючерсных позиций торговца показаны в гр. 5-7: 5-я графа - цена покупки 10 фьючерсных контрактов; гр. 6 - фьючерсные цены ликвидации позиции; гр. 7 - прибыль (убыток) по фьючерсной позиции. 8-я графа показывает нетто-прибыль (убыток) по хеджированию позиции (гр. 4 + гр. 7).

На рис. 11.1 показан ежемесячный баланс движения денежных средств по нехеджированной и хеджированной позициям (гр. 4 и 8 табл. 11.3). Видно, что движение денежных средств по хеджированной позиции более стабильно. Хеджу удается снизить колебания движения денежных средств: стандартное отклонение падает с 9437 долл. до 7653 долл. (см. табл. 11.3). Это означает снижение неустойчивости на 18,90%. Однако ясно видно, что это не снимает весь ценовой риск. Почему? Был ли коэффициент хеджирования, который мы использовали (р = 1), действительно дающим минимальный риск?

Прибыль (убыток), долл.

Отвечая на этот вопрос, следует отметить, что, во-первых, даже если рассчитанное значение р окажется в точности равным его итоговому значению, подсчитанному на основе реальных данных за период хеджа, т.е. данных с 1.12 до 16.05, все равно сама техника открытия и закрытия хеджа в конкретные дни содержит базисный риск, который невозможно устранить. Во-вторых, используемый торговцем коэффициент 1 (или р = 1) был не лучшим коэффициентом хеджирования, который можно было бы взять для уменьшения риска.

Это хорошо видно по табл. 11.4, которая показывает изменения величин средних и стандартных отклонений для движения денежных средств, полученных в рассматриваемом примере для различных коэффициентов хеджирования. В частности, по этим данным видно, что по реально сложившимся ценам оптимальный коэффициент хеджирования оказался равным 0,60. Если бы торговец использовал коэффициент 0,60 вместо 1, стандартное отклонение его нетто-движения денежных средств снизилось бы до 5594 долл. Это дало бы снижение неустойчивости на 40,72% вместо полученных 18,90%. Однако даже коэффициент хеджирования 0,60 не устранил бы все колебания в нетто-движении денежных средств, поскольку существуют изменения базиса.

Табл. 11.4 также показывает результат, возникающий, когда позиция перехеджирована: когда использован больший коэффициент, чем полученный по прошлым данным (р = 0,60). Когда коэффициент увеличивается (с 0,60 до 1,10), риск (или стандартное отклонение) возрастает (с 5594 долл. до 8580 долл.), в то время как средняя прибыль падает (с 5985 долл. до 5723 долл.). Когда позиция перехеджирована, то хеджер в действительности имеет как бы две позиции: хеджированная наличная позиция и спекулятивная фьючерсная позиция. Последняя может в результате дать большую или меньшую прибыль в зависимости от действительных изменений цен. В данном случае это привело к снижению прибыли. Во всех случаях, однако, перехеджированная позиция даст в результате больший риск. Поскольку неустойчивость фьючерсных цен часто выше, чем неустойчивость наличных цен, недохеджирование часто более эффективно, чем перехеджирование.

В итоге для разработки стратегии хеджирования требуются осторожность и тщательный расчет. Основным компонентом здесь будет оценка предполагаемого коэффициента хеджирования с минимальным риском, который будет близок к реальному коэффициенту, рассчитанному по прошествии планируемого периода. Это требует точного предсказания соотношения наличных и фьючерсных цен, которое сложится в течение срока хеджа.